5月骄阳，空气中布满了炙热的味道，行走在路上的人们被干燥的人气流包围
高达百亿元的负债，三家上市公司，超过400家子公司，一个由23家债权银行组成的庞大的债委会，不可预测的巨大潜在风险，以及涉足的药业、农业、房地产、食品、汽车、旅游等“八大产业”。这些就是摆在华润集团面前的三九集团。
作为拥有1700亿元总资产的超大型企业集团，深受国务院国资委青睐的强势央企，华润集团无疑是国企中的佼佼者。但是，在数次被国资委钦点为问题国企拯救者的角色后，不得不使人为其长远的发展担忧。这次背负上庞然怪物似的的三九集团，就更令人对其未来前景充满疑问。
对于华润集团来说，以赢利为目的是其作为企业的核心宗旨；而作为国资委钦点的问题国企重组专家，华润集团无疑承载了太多非经济利益的期望。但是，这种非经济利益的拉郎配是否是国资委最佳的选择呢？华润集团未来的发展会否受到非经济利益的影响而走入歧途吗？对于擅长收购兼并、资本运作的华润来说，是否能够在重组不断发展壮大，不但成功拯救被重组企业，并且成为中国企业重组的榜样呢？
太多的疑问，等待华润集团的答案。
华润集团的重组整合迷局
近3年间，华润在内地进行了一连串的并购行动，其交易金额之高、并购范围之大、涉足领域之广，均为同期中国商界之最，令产业界和资本界人士无不叹为观止。仅举两个数据：一是华润通过并购，旗下仅啤酒厂就有28个，整合后的规模雄居全国第二；二是以同样手法，在全国范围大搞电力投资，金额高达100多亿元。
而就在正式被公开为三九集团的重组方同时，对华源集团的重组依旧处于僵持状态。来自媒体的消息称，华源集团的重组充满博弈并且前途并不明朗，甚至传出重组行动处于停滞状态。而这已经经过了1年半的时间，可见，对于任何一家试图对大型企业重组的企业来说，重组的方案设计和计划实施都是艰辛的。更何况华润集团同时背负上了华源集团和三九集团两个重组使命。
其实，正在被重组的华源集团集团，本身就是一个在发展过程中通过收购兼并而发展起来的庞然大物。但在经过多年规模膨胀之后，华源集团表面风光、实际上千疮百孔，终于在银行加强金融信贷风险管理之下沦落到被重组的地步。
而华润集团是否也同样面临着这样的风险呢？在接连成为华源集团和三九集团的重组方后，华润集团能够避免成为快速扩张、大量借贷、资产质量下降、收入和利润下降、银行逼债、企业被迫重组的沉沦道路的角色呢？华润集团是否能够避免华源集团和三九集团的命运悲剧呢？
至少目前从对华源集团的重组进程来看，华润集团显然十分谨慎。功成而身不损，是华润集团对待华源集团和三九集团重组的真实考虑，但来自债权人的压力和国企政治层面的意志是巨大的。
2005年9月16日，当华源“帝国”毫无停息地碾过大江南北的扩张兼并融合之轮遭遇银行的一纸追债冻结股权令而被冰封之时，昭示了华源义无反顾的求合之路似乎走到了尽头。华源集团1992年成立之初注册资本金仅1.4亿元。而13年来，华源集团强力推进收购兼并实现扩张发展的经营战略，快速打造成为到2003年末资产总规模已达414.19亿元，净资产113.13亿元，综合实力居中国企业500强第28位的中国最大的医药企业集团和纺织企业集团，拥有包括华源股份、华源发展、华源制药、上海医药和双鹤药业等一批上市公司的全资和控股子公司11家。
华源集团发展战略体现最为充分的尤其是其近年在医药行业的扩张。自从1997年华源集团收购有“沪上老八股”之称的原名浙江凤凰的华源制药 (600656)，从而全面进入医药行业以来，2002年至2004年短短的2-3年中，华源集团先后实施了对中国大型医药企业──上海医药集团、北京医药集团、上海医疗器械集团等一系列重大并购重组，并已开始酝酿对新华制药及鲁抗医药的进一步并购行动，迅速形成以药品制造、药品流通、医疗器械及医疗健康为核心的产业格局，集团产业升级和产业转型得以成功实施。
然而，持续不断的并购扩张使得债务的日趋积累，负债水平大幅上升，负债率高达80%，集团遭遇了前所未有的流动性危机。巨大债务压力的持续不仅因为资金需求受到限制而严重影响了集团的进一步发展；而且，资金紧张也给企业的经营带来越来越大的阻滞与困难。因为资金危机带来的股权冻结，欲打造中国医药分销航母的上海医药，其股改与私募及赴香港上市计划被推迟；而华源制药也因资金紧张而不得不被迫出售所持的包括辽宁华源本溪三药在内的优良中药资产。另外，急速的扩张进程中，缺乏及时完善的内部整合配套，导致管理问题频发。伴随华源收购的双鹤药业，在一系列扩张后就出现“清朗”感冒药片被查封以及违规的委托理财业务等问题。
华源集团的医药事业是华润集团成为重组方的重要因素之一。一直以来，打造一个覆盖全国的医药事业平台是华润集团的核心战略之一。2001年华润曾准备耗资15亿元收购东北药，但未能如愿以偿；2002年公司曾与鲁抗医药接触过，最后也无功而返；2003年，华润集团与云药集团、云南红塔投资有限公司和云南省国际信托投资公司组建了云药公司，四方各占 28.57%、51.95%、10.95%和8.53%的股份，由云药公司收购NBAiyao/ target=_blank>云南白药51%的股权；2004年，华润与聊城市国资局签署协议，双方共同 出资成立华润东阿阿胶有限公司，其中华润股份以现金出资，持有51%的股权；聊城市国资局以其持有东阿阿胶全部国家股及其他资产出资，持有49%的股权。
然而，华润进入国内医药产业之旅并不平坦，一系列的并购并没有让华润能深度介入到相关医药企业的实际经营管理与运作操控，反而围绕相关企业管理权 的争夺带来的摩擦日益表面化。2005年9月，华润集团在网站宣称：华润集团将其持有的云药公司28.57%股权以2.9亿元的价格转让给云药集团；而2006年在东阿阿胶管理层内部也出现华润与其它股东之间的争议。
入主华源集团，似乎宣示了华润长期追寻的主导医药产业的梦想得以完成。但是，现实与梦想显然差距不小。
从2005年9月，华源集团因遭银行逼债、身陷财务危机而进入重组状态，至今已经整整20个月，重组仍旧处于模糊状态。《中国企业家》报道说华源的18家债权银行集体向华润“逼宫”，要求：“华润或者执行‘3·16’协议，即重组不涉及对债务的大幅减免；或者华润退出华源，由银行出面对华源进行重组。”激发债权银行反应如此强烈的原因，2006年10月递交给国资委并已公布的重组方案并没有按部就班地实施，华润与鼎晖没有支付收购华源21家老股东股权的资金，且从2006年9月起停止了向华源的债权银行支付利息。另一方面，2006年底传出华润秘密出价20亿元，买下了华源持有的北京医药集团50％的股份，而北药是华源集团为数不多的优质资产之一。在债权银行看来，华润目前只拥有原来国资委所持有华源的9.13％的股份，只是华源的小股东，无权买卖华源的优质资产。
对于华润集团来说，华源集团显然是一个异常烫手的山芋，想吃却不得不小心翼翼。中国华源集团总资产近600亿元，业务涵盖纺织、医药、农机三大领域，旗下拥有7家上市。公开数据显示，2006年2月华源仅集团层面负债超过40亿元，而由其直接或间接参股、控股的上百家企业所组成的华源系负债高达250亿元。对于这样的重组对象，华润的顾虑重重可以理解。在华润集团的考虑中，避免在重组被拖垮成为又一个华源集团，可能是顾虑重重的原因之一。
“华源重组要走一步看一步，一步一回头，因为华润没有经历过这么大特困国企的整合，没有经验照搬。华润发展到今天，是一步一回头过来的。华润没有干过的事情，只能走一步总结一下，然后再走。即便我们做过的，也不会100％做好，有三七开、四六开，这就需要我们不断反思、不断总结、不断纠错。”这番话是2007年1月中旬，华润集团董事长陈新华对前往华润香港总部学习考察的华源高层所讲的。
但是，打造中国最大的医药产业平台的梦想对于国资委和华润集团来说同样迷人。这是华润集团再次被“钦定”为三九集团重组方的关键原因之一。
谣言止于智者。在重组华源集团的计划尚未被完整执行以及重组结果显露之前，在三九集团的重组计划尚未完全披露之前，在华润集团未成功实现重组收益之前，各种分析议论是不会绝的。
对于华润来说，三九集团如同华源集团一样重组困难重重。股权结构异常复杂、设计业务范围广泛、债权债务黑洞、内部关系控制、脱逃优质资产等等，将使得华润集团步履为艰。
毫无疑问，华润集团无法快速给出一个满意的成绩单。利益的角斗，事业的梦想，政治层面的运筹，必定使得华润集团陷入无法逃避的迷局。
华润集团重组未来猜想
在近年来的发展中，收购兼并一直是华润集团发展扩张的主要战略之一。其在香港多年的经营已经形成了非常西方式的经营理念和管理模式，资本市场良好的运作能力和强大的事业平台打造能力使其进入中国内地市场的道路一帆风顺。
但是，在快速扩张的同时，如何解决风险控制问题是一个无法回避的问题。华源集团和三九集团昔日通过虚无缥缈的概念和大量的借贷担保所创造的泡沫就是华润集团最好的警示。
2007年3月19日，华润集团董事长陈新华及总经理宋林，在香港与包括《21世纪经济报道》在内的媒体茶 聚时，曾说到，“我们并购之后必然会整合，要使企业盈利，否则就会再次变成‘三九’，变成华源那样。”陈新华的信心来自于迄今为止华润并购史上尚没有继续亏损记录的事实。
在他的计划里，华润未来6-8年要再做一个华润的计划，即以2005年的数字为基础，各项指标都要翻一番。集团预期2013年的目标营业额、经营溢利、总资产可达2085亿元、202亿元及2895亿元。
根据他们的说法，华润未来的发展重点是房地产和医药。三九集团和华源集团两个集团的医药事业要进行整合，整合之后可能会在香港或其它市场上市，进一步扩张资金实力，最终将医药产业做大做强。
华润集团的良好计划目前正前途未卜。正是在看到了华源集团的各种问题后，华润集团不得不将重组计划放缓。而这已经影响了华源集团中高层管理团队的工作信心，华润集团对华源集团采取的一些重组举措，显然也未能获得广泛的支持和好评。一位曾经担任华源十几年战略咨询顾问的人士2007年3月如此分析这一重组：“华源的债务重组拖延时间过长，导致企业资产不断贬值。如果华润能在三个月内为华源母公司所欠的几十亿债务止血，完成股权收购，不仅能重建银行对企业的信心，而且在之后对华源资产的处理上会有很大的主动性。此外，华润对华源的历史、价值缺少正面评价，也没有给出一个明确可行的战略方案激励士气，而这些都是并购、重组的大忌。”
三九集团的重组过程可以想象出来将也不会顺利。
对于华润来说，保住被重组方的优质资产与现有资产形成一个统一平台从而发挥出协同效应、在每一个有发展前景的市场里都做大做强，是核心的重组战略，但是面对繁杂的债权债务关系、被重组方过高的负债率、复杂的内部股权结构、持续亏损的不良资产，如何游刃有余处理好一切是个过于艰难的包袱。对于债权银行来说，决不希望华润采取将优质资产收购而逃脱债务的做法，但不良资产如果处理不及时，会给华润造成巨大的资金压力。
实际上，曾经参与三九集团重组计划的上海实业负责人面对《财经》记者时表示，与其他两家意向投资人一样，上海实业志在上市公司三九医药的优良资产，对三九集团的真实家底有所忌惮，因此希望先由国资委剥离三九集团除医药之外的辅业资产，再参与重组。而这个想法遭到了国资委的拒绝。
“国资委的态度一直是，第一，要卖一起卖，不单独剥离医药板块进行交易；第二，国资委和战略投资者的股权交易关系只停留在三九集团的股权上，而对这部分股权的估价，是建立在对整个三九集团业务估价的基础上。”国资委负责此次重组的官员这样告诉媒体。
国资委近年来对于中央企业通过合并重组打造大型企业航母的战略意图强烈，按照目前的已经实施的计划看来，国有企业资源的整合重组是国家提高国有资产管理效率、提高收益率和国际市场竞争力的主要方向。
在国资委发布的有关文件中，明确传达了清晰的战略意图和改革的实际收获。国资委对于整合重组的认识为，第一，国资委将中央企业中规模小、竞争能力不强的企业进行归并整合，提高了管理效率，有效利用了国有资源，构筑了下一步整合国有资源的平台。第二，整合重组推动了国有资本向具有竞争优势的行业和未来可能形成主导产业的领域集中。通过重组整合，挖掘并培育具有国际竞争优势的主导行业是产业结构调整的重要内容。充分集中产业资源，提升国有资本在该产业的带动力和影响力是国资调整的重要方向。中央企业的重组为培育国家安全和国民经济命脉的重要行业和重要领域的控制力、影响力和竞争力、发展新兴产业和特殊行业创造了条件。第三，推动了国有资本向具有较强国际竞争力的大公司大企业集团集中。培育具有国际竞争力的大企业集团是国资委的重要目标，将有效的资源向具有一定的管理水平和竞争优势的企业集中是培育这些企业集团的重要手段。第四，扩大了资产规模，增加了抗风险能力。国有企业由于历史原因，有些企业尽管有很好的发展前景，但是由于资本市场不完善和国有投资力度不高，规模不大，通过重组，将一些具有资本规模优势的企业与发展前景比较好的同行业的企业进行重组，有力地扩大自有资本规模，增强了企业的抗风险能力。第五，完善产业链条，强化突出了主业。在突出主业的基础上完善产业链条是中央企业培育核心竞争能力的重要方向。在我国技术能力并不是很高的条件下，完整的产业链条对企业集团的整体竞争实力的提高具有重要意义。在初期可以集中资源提升在国际上的整体竞争能力，随着整合的推进，通过依托市场，突出主业，完善价值链条关键节点的竞争能力，不断地培育自主创新能力和管理能力，从而达到提升国家竞争能力的目标。第六，拓宽发展渠道，培育了新的利润增长点。在优势互补的基础上，通过资源共享，中央企业的重组培育了许多新的利润增长点。
华润集团成为了国资委旗下打造巨型国有资产航母的主要平台之一。但是习惯了西方企业管理和运营思维的华润集团，毕竟是以利润为核心考虑事业扩张的，在这一点上就会可能与国资委对于重组意志的不一致。如何处理这种不一致呢，以华润集团的未来发展为核心，还是以重组各方的利益协调为核心。
也许，华润集团的未来才应该是考虑的中心所在。
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